时隔一年，身为大股东的华侨银行端出9亿元，希望再搏一把，将大东方控股私有化。事情进展至此，除了有些令人意外，更多是不解。
算起来，这是华侨近20年来第四度出价要私有化大东方。这第四次出价，是系于一年前华侨没有成功跨过强制收购门槛、大东方股票停牌，华侨必须想办法解决这困局。
由于公众持股低于10％，大东方股票自去年7月起停牌。公司三次得到新交所同意，把恢复公众持股比率的截止日从去年10月23日延至今年1月24日、接着再延至5月25日和6月8日。
前后三次得到新加坡交易所批准延长截止日，大东方小股东已经做好心理准备，可能会继续延长。出乎预料，华侨在6月6日，也就是截止日前两天，提出两个方案。
第一个方案，以现金每股30.15元，收购其余尚未持有的股份，并将大东方除牌；第二个方案是以一比一的比例发红股，让大东方的公众持股比率恢复到10％以上，股票恢复交易。
根据华侨的说法，把大东方除牌，依然是集团的优先目标。大东方7月8日召开特别股东大会，让小股东投票表决。出席特大和投票的小股东或代理人，所投下的赞成票必须达到持股的至少75％，方案一才会获得通过。
如果方案一不获得通过，股东就要针对方案二（发红股）投票。如果连方案二也不通过，大东方维持停牌。
大部份市场人士认为，方案一通过的概率很高。现金每股30.15元，比华侨去年5月的出价每股25.60元，高出大约17.8％。而且，这一次的出价，独立财务顾问已经给出“公平合理”的结论，上一次是“不公平但合理”。
上一次的要约价不公平，原因之一是价格低于大东方的内含价值，也就是公司应有的实际价值。根据独立财务顾问当时计算，大东方每股值28.87元至36.19元之间。
如果计入2024财年业绩和公司派发的年终股息，独立财务顾问认为，大东方现在每股值30.10元至37.63元之间。
华侨去年5月提出收购要约时，已持有大东方约88.44％股份，收购截止时持股增加至93.52％，但没有达到强制收购其余股份的门槛，也就是持股要达到至少98.8％。
如果华侨一开始就出价每股28.87元（即最低内含价值），以当时大约5472万股流通股计算，总收购价大约是15亿8000万元。这比它原先提出的每股25.60元的总收购价14亿元，相差不到2亿元。
2亿元对一般人来说当然是天文数字，但华侨一年净利数十亿元，去年大约是76亿元。
不应冒被市场诟病风险 提出不公平收购要约
再者，如果这一次成功除牌，9亿元加上去年收购所实际付出的6亿4000万元左右，总价与按先前最低内含价值出价的总额，相差不远。
由此可见，华侨大可不必冒着被市场诟病的风险，提出一份不公平的收购要约。这些微差距所造成的损耗，恐怕还有小股东与大股东之间无法用金钱衡量的信任，以及华侨累积超过90年的声誉。
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小股东还有一点不满的是，去年独立财务顾问认为华侨出价“不公平”时，它坚持立场表明，每股25.60元是最终收购价，不会调高。担心股票长时间停牌无法套现的一些小股东，无奈接受当时的要约价。
每股30.15元的献议是属于一项全新要约，因此之前已经接受每股25.60元的小股东，是不能得到补足的。
小股东这次会否在7月召开的特大投票接受方案一，关键在两个家族——黄匡信（Wong Hong Sun，音译）和兄弟，以及李土成（Lee Thor Seng，音译）和家族代表。黄匡信和兄弟持股大约1％，李土成和家族控制的两家公司持股2％左右。李土成和家族也是华侨创办人的家族成员。
不像一般小股东，这两个家族有足够财力，才能与华侨打持久战。据报道，华侨银行首席执行官黄碧娟今年初还亲自拜访这两家族成员，希望说服他们支持华侨把大东方私有化。
黄家和李家这次会怎么决定，外人无从知晓，但如果小股东考虑方案二，须要留意一点：由于大东方已停牌，它恢复交易后的价格是上涨还是下跌、涨跌幅会是多少，没人可以预料。换言之，一股红股值多少钱，只能等股票恢复交易。如果市场认为每股30.15元的价格是公平的，或许股票恢复交易后，股价会至少维持在这个水平或上涨。
另外，股东可以选择普通红股或无投票权的C类股。华侨已经表明，它将选择C类股。C类股可以在五年后转为具有投票权的普通股。华侨如果宣布再次展开收购，也可以马上把它持有的C类股，转为具有投票权的普通股。
基于上述安排，肯尼狄理德律师事务所（Kennedys Law）合伙人李德龙认为，独立财务顾问也应该评估派发红股是否公平合理，会否损害少数股东的利益。
他提醒，华侨在方案一的投票表决中会弃权，但会针对方案二投下赞成票。
此外，如果方案一获得通过，但小股东不愿意接受要约价，那么他们就会持有一家非上市公司的股份，这些股份无法在公开市场交易。
停牌公司恢复公众持股率 是否应该设定期限？
华侨为收购大东方，与少数股东展开拉锯，不是特例。宝德新加坡（Boustead Singapore）于2023年初献议收购子公司宝德项目（Boustead Projects），并把后者除牌的收购要约，也因为独立财务顾问认为出价“不公平但合理”，导致公众持股比率低于10％，宝德项目停牌了将近一年。
新交所两次同意宝德项目延长恢复公众持股比率，前后一共六个月，但交易所之后指示宝德项目除牌，要求宝德新加坡必须在一个月内提出“公平合理”的退市要约。最终收购价与最初的相比，高出三成。
这两宗收购案不仅令人思考，停牌公司恢复公众持股比率，是否须要设定一个期限，以便小股民可以更好的评估是否接受收购要约，而不必因这其中的高度不确定性，做出不利于自己的选择。
小股东面对不公平的收购要约时，也可以参考一些专业团体的意见，例如新加坡证券投资者协会（SIAS）就曾公开呼吁小股东拒绝接受宝德的收购要约。
证投会的这段声明也许是最好的提醒：“少数股东不应因为害怕，也不应因为‘他们可能最终持有一家无限期停牌的公司的股票’这样的论点，而接受不公平和不合理的收购要约。”
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